PREFERENTES CALLABLES: POR QUÉ LOS CUPONES ALTOS SUELEN DESAPARECER PRIMERO

¿Qué son las acciones preferentes rescatables?

Las acciones preferentes rescatables son un tipo de acciones preferentes que una empresa puede rescatar (o "reembolsar") de los inversores antes de su fecha de vencimiento, generalmente a un precio de rescate predefinido. En esencia, estos instrumentos otorgan al emisor el derecho, pero no la obligación, de recomprar las acciones posteriormente, generalmente después de un período inicial sin rescate.

La principal ventaja de las acciones preferentes rescatables para los emisores es el control del coste de los intereses. Si los tipos de interés bajan o si un emisor mejora su calificación crediticia, puede resultar ventajoso refinanciar acciones preferentes más caras con capital más económico. Esto refleja cómo los propietarios de viviendas podrían refinanciar una hipoteca cuando bajan los tipos.

Para los inversores, las acciones preferentes rescatables presentan una combinación de oportunidades y riesgos. A menudo ofrecen mayores rendimientos para compensar el riesgo de rescate, pero su potencial de crecimiento puede ser limitado. Si se rescata una acción preferente, los inversores podrían no obtener la totalidad de los ingresos futuros esperados ni la posible apreciación del capital.

Las acciones preferentes también se clasifican por encima de las acciones ordinarias en la estructura de capital, lo que significa que reciben dividendos antes que los accionistas comunes y tienen un mayor derecho sobre los activos durante la liquidación. Los inversores suelen preferirlas por la relativa estabilidad y los ingresos regulares que pueden proporcionar, especialmente en entornos de tipos de interés bajos.

Estos instrumentos son ampliamente utilizados por instituciones financieras, empresas de servicios públicos y fideicomisos de inversión inmobiliaria (REIT) como medio para captar capital y, al mismo tiempo, gestionar sus ratios de endeudamiento. Las cláusulas de rescate otorgan a estas instituciones la flexibilidad de gestionar su coste de capital de forma dinámica ante las cambiantes condiciones del mercado.

Es importante tener en cuenta que no todas las acciones preferentes son rescatables. Las acciones preferentes "perpetuas" pueden no ser rescatables nunca, mientras que otras sí lo son tras un plazo determinado, frecuentemente cinco años desde su emisión. Los inversores deben comprender las condiciones de las acciones preferentes, incluyendo la fecha de rescate, el precio de rescate y el rendimiento (RTU) antes de tomar decisiones de inversión.Otra variable a evaluar es si las acciones preferentes son acumulativas (es decir, si se acumulan los dividendos no pagados) o no. Si bien este detalle no afecta directamente la característica de rescate, sí influye en el perfil de riesgo y la rentabilidad esperada.Las acciones preferentes rescatables también suelen recibir calificaciones de agencias de crédito como Moody's o S&P, lo que proporciona un indicador de la solvencia del emisor. Sin embargo, incluso las altas calificaciones crediticias no alteran el derecho legal del emisor a rescatar el valor, si las condiciones del mercado lo permiten.En general, las acciones preferentes rescatables son una herramienta estratégica para las empresas y una opción de inversión para generar ingresos para las personas. Sin embargo, los emisores tienen ventaja cuando la dinámica del mercado cambia, especialmente cuando las tasas de interés bajan y los cupones de las acciones preferentes emitidas previamente se convierten en pasivos costosos.

¿Por qué las emisiones de acciones preferentes rescatables de alto rendimiento se rescatan primero?La correlación entre los cupones altos y el reembolso anticipado es una tendencia consistente y bien observada en el mercado de acciones preferentes. Cuando bajan los tipos de interés o mejoran las condiciones de financiación, las empresas suelen rescatar primero las emisiones preferentes de mayor coste, comenzando por las que ofrecen los rendimientos más elevados. Los inversores que poseen acciones preferentes rescatables con cupones altos suelen ver cómo estas inversiones desaparecen más pronto que tarde. La razón principal radica en la rentabilidad del endeudamiento. Así como una empresa puede refinanciar su deuda para beneficiarse de una menor carga de intereses, también puede refinanciar acciones preferentes con cupones altos con instrumentos de menor rendimiento. Por ejemplo, si una empresa emitió acciones preferentes rescatables al 7,5% hace cinco años y ahora puede captar fondos al 5%, existe un fuerte incentivo para rescatar las emisiones más antiguas y más caras. Esta propensión presenta un dilema para los inversores centrados en la rentabilidad. Si bien las emisiones con cupón alto son atractivas, su propia conveniencia aumenta la probabilidad de que sean retiradas del mercado. El derecho legal del emisor a rescatar el valor suele comenzar después de un plazo específico, conocido como fecha de rescate, pero una vez elegible, el rescate suele ser inevitable si se pueden reducir los gastos por intereses.Para agravar el problema, la mayoría de las acciones preferentes rescatables se rescatan a la par, independientemente de cuánto hayan subido las primas en los mercados secundarios. Por ejemplo, si paga 27 $ por una acción preferente con un valor nominal de 25 $ y es rescatada, su pérdida de capital compensa parte o la totalidad de los beneficios del alto rendimiento. Por lo tanto, el rendimiento al rescate se convierte en una métrica esencial, que a menudo presenta una cifra menos atractiva que el rendimiento actual.Las instituciones responden con agilidad a los cambios en los tipos de interés. En entornos de tipos a la baja, pueden producirse oleadas de rescate. Los inversores que siguen los movimientos recientes del mercado pueden observar que los períodos posteriores a los recortes de tipos de interés de los bancos centrales suelen ir acompañados de un aumento repentino en las notificaciones de rescate. En momentos como estos, las carteras que contienen una gran cantidad de acciones preferentes rescatables con cupones altos pueden experimentar una rotación frecuente.

Además, algunas acciones preferentes incluyen cláusulas de compensación total o primas de rescate para compensar a los inversores, aunque estas características son menos comunes. La mayoría simplemente devuelve el valor nominal más los dividendos devengados.

También cabe mencionar los factores regulatorios. Las instituciones financieras, en particular los bancos, emiten acciones preferentes como capital de nivel 1. Los cambios regulatorios pueden afectar la elegibilidad, lo que incentiva aún más a los emisores a rescatar y reemitir bajo nuevas condiciones que cumplan con los estándares en evolución. Por lo tanto, los factores técnicos también determinan qué series se rescatan y cuándo, incluso más allá de las consideraciones puramente de tipos de interés.

Para los inversores, estas dinámicas introducen riesgo de reinversión. Los instrumentos de alto rendimiento rescatados deben reemplazarse en las carteras, a menudo con alternativas de menor rendimiento, especialmente durante períodos de compresión de tipos. Este fenómeno puede resultar frustrante para quienes dependen de flujos de renta fija.

Una estrategia para afrontar este riesgo es la diversificación: distribuir la exposición entre diversos emisores, sectores y características de vencimiento. Equilibrar las acciones preferentes no rescatables o de larga duración con las rescatables también puede suavizar los resultados. Las acciones preferentes de tipo fijo a variable, aunque no son inmunes a las opciones de rescate, pueden ofrecer otra medida de protección frente a los tipos de interés.

En última instancia, comprender las motivaciones de los emisores, las tendencias de los tipos de interés del mercado y las características específicas de los plazos de las acciones preferentes puede ayudar a los inversores a adaptarse y gestionar mejor los desajustes de expectativas en un mundo donde los cupones altos suelen desaparecer primero.

Gestión del riesgo con acciones preferentes con opción de rescateLa gestión del riesgo es un factor crucial al invertir en acciones preferentes con opción de rescate. Si bien estos instrumentos pueden ofrecer rendimientos atractivos y una posición semicapitalista en la estructura de capital, conllevan riesgos inherentes, especialmente el riesgo de rescate y el riesgo de reinversión. El riesgo de rescate se refiere esencialmente a la posibilidad de que el emisor exija el reembolso de las acciones a la par, especialmente cuando esto convenga a sus fines financieros. Cuando esto sucede, los inversores no solo pierden el flujo de ingresos futuro, sino que también pueden sufrir pérdidas de capital si las acciones se adquirieron con una prima sobre el valor nominal. Para mitigar este riesgo, los inversores en renta variable suelen analizar el rendimiento al rescate (YTC) en lugar de solo el cupón o el rendimiento actual. El YTC tiene en cuenta el tiempo restante hasta la fecha de rescate más temprana, el precio pagado por el valor y el valor de rescate a la par. Esta medida proporciona una visión más clara de la dinámica de la rentabilidad en un escenario de rescate. Si el YTC es significativamente inferior al rendimiento actual, esto generalmente indica un riesgo elevado de rescate.

Otra táctica consiste en analizar la salud financiera y la posición estratégica del emisor. Las empresas que están mejorando sus perfiles crediticios o cuyos sectores están experimentando cambios regulatorios tienen mayor probabilidad de ejercer opciones de rescate. Por lo tanto, monitorear el comportamiento del emisor, la estructura de capital y las tendencias del sector puede servir como indicadores tempranos de una posible actividad de rescate.

El riesgo de reinversión se produce inmediatamente después de un rescate. Una vez rescatado, el capital debe reasignarse, a menudo en un entorno de tipos de interés más bajos que motivó el rescate inicialmente. Esto resulta en una disminución de los ingresos de la cartera. Para contrarrestar esto, algunos inversores mantienen una "escalera" de preferentes rescatables y no rescatables, lo que ayuda a suavizar la reinversión a lo largo de ciclos de tipos de interés variables.

También se pueden considerar preferentes con estructuras de tipo de interés ajustable o flotante. Estos suelen ajustar sus pagos en función de los tipos de referencia, como el LIBOR o el SOFR, lo que reduce la sensibilidad a los tipos de interés. Sin embargo, estas estructuras conllevan una mayor complejidad y pueden presentar volatilidad según las expectativas del régimen de tipos.Las consideraciones fiscales añaden un nuevo nivel de análisis. En muchas jurisdicciones, los ingresos por dividendos cualificados (QDI) procedentes de acciones preferentes reciben un tratamiento fiscal favorable. Sin embargo, la corta duración de tenencia debido a las opciones de rescate puede complicar la elegibilidad, lo que afecta a la rentabilidad después de impuestos. Comprender el momento de las opciones de rescate y los requisitos aplicables del período de tenencia resulta crucial.Los productos ETF preferentes ofrecen otra vía para gestionar el riesgo de rescate. Estos fondos pueden combinar decenas o cientos de emisiones, ajustando activamente las duraciones y las estructuras en función de las condiciones del mercado. Sin embargo, las comisiones de gestión y la volatilidad implícita deben sopesarse frente a las ventajas de conveniencia y diversificación.La liquidez es una última dimensión. La preferencia institucional puede distorsionar la liquidez en ciertos valores, especialmente cerca de las fechas de rescate. Un valor preferente que cotiza muy por encima del precio de rescate con volúmenes reducidos puede desmantelarse rápidamente tras el anuncio del reembolso, lo que provoca un deslizamiento en el precio de salida. Conocer los diferenciales entre oferta y demanda y el volumen diario promedio es esencial para mantener la durabilidad de la cartera. En resumen, gestionar el riesgo de las preferentes rescatables implica un enfoque holístico y activo. Al combinar un análisis riguroso de los valores, la evaluación de las perspectivas de los tipos de interés y la diversificación estructural, los inversores pueden seguir aprovechando los atractivos ingresos de las preferentes rescatables y, al mismo tiempo, mitigar las sorpresas a la baja. En definitiva, comprender el equilibrio entre rendimiento y riesgo puede conducir a decisiones de inversión más sólidas y resilientes en un entorno de mercado dinámico.