EXPLICACIÓN DE LAS PARTICIPACIONES PREFERENTES: EL TÉRMINO “DOBLE INMERSIÓN” QUE LOS INVERSORES DEBEN MODELAR

¿Qué son las acciones preferentes con participación?

Las acciones preferentes con participación son un tipo de valor de renta variable que se utiliza a menudo en inversiones de capital riesgo y capital privado. Ofrecen a los inversores ciertos derechos preferenciales en comparación con los accionistas comunes. Estos derechos incluyen la prioridad en la rentabilidad de la inversión (normalmente mediante preferencias de liquidación) y, a menudo, el derecho a "participar" en distribuciones posteriores junto con los accionistas comunes. Esta característica adicional otorga a los accionistas preferentes la posibilidad de "doble beneficio": recuperar tanto su inversión inicial (con o sin múltiplo) como una parte del capital residual tras el pago a los accionistas comunes.

La estructura se negocia con frecuencia durante la ronda de financiación Serie A o posteriores y puede influir significativamente en los pagos de salida, como en fusiones o adquisiciones. Su uso ayuda a los primeros inversores a mitigar los riesgos de pérdidas, preservando al mismo tiempo la participación en las ganancias.

Las acciones preferentes con participación pueden ser:

• Plenamente participativas: Los inversores reciben su preferencia de liquidación y luego participan en la distribución restante como si se hubieran convertido en acciones ordinarias.
• Participación limitada: Los inversores participan hasta un umbral de rentabilidad predefinido, después del cual dejan de recibir ganancias adicionales.

Este enfoque híbrido para la estructuración de capital convierte a las acciones preferentes con participación en un instrumento atractivo, y a veces controvertido, para alinear los intereses de los inversores y los fundadores.

¿En qué se diferencian las acciones preferentes con participación de las preferentes sin participación?

Las acciones preferentes sin participación solo dan derecho a la preferencia de liquidación o a la conversión en acciones ordinarias, no a ambas. Los inversores deben elegir la opción más favorable al salir. En cambio, los accionistas preferentes participantes no se enfrentan a esta decisión binaria. Pueden cobrar su preferencia contractual y aun así unirse a los accionistas comunes en el beneficio residual.

¿Por qué los inversores de riesgo prefieren las condiciones preferentes participantes?

Los inversores de riesgo suelen buscar protección contra las pérdidas y potencial de crecimiento, especialmente en inversiones iniciales de alto riesgo. Ofertas preferentes participantes:

• Recuperación prioritaria: Recuperación de la inversión antes que otras en escenarios de liquidación
• Apalancamiento alcista: Mayor rentabilidad en salidas de alto crecimiento o lucrativas
• Apalancamiento de negociación: Presión estratégica sobre los fundadores para que aumenten el rendimiento o acepten ofertas de adquisición

Su doble naturaleza puede influir en las negociaciones de salida, especialmente en resultados subóptimos donde los VC buscan maximizar su recuperación y beneficios.

¿Existen variantes de las ofertas preferentes participantes?

Sí. Las estructuras clave incluyen:

• Con o sin topes: Establece límites sobre las ganancias que los inversores preferentes participantes pueden obtener después de la preferencia.
• Preferencias de reducción gradual: Multiplicadores de liquidación que se reducen con el tiempo.
• Conversión activada por hitos: Permite la conversión a acciones comunes una vez alcanzados los objetivos.

Estas variaciones permiten estrategias de inversión personalizadas entre inversores y fundadores.

Cómo funcionan las preferencias de liquidaciónLas preferencias de liquidación son fundamentales para comprender las acciones preferentes con participación. Determinan quién recibe qué y cuándo durante la liquidación de una empresa, lo que incluye eventos como ventas, fusiones o liquidaciones. En esta jerarquía, los accionistas preferentes generalmente se ubican por encima de los accionistas comunes, lo que garantiza que reciban rendimientos específicos sobre su capital antes que los demás.Las acciones preferentes con participación mejoran la preferencia de liquidación estándar al permitir a los accionistas reclamar tanto su preferencia como distribuciones adicionales como si fueran accionistas comunes.Tipos básicos de preferencias de liquidaciónComo mínimo, los inversores recuperarán el importe de su inversión original, a menudo con un multiplicador acordado. Algunas formas comunes incluyen:

• Preferencia 1x: Retorno de la inversión original (es decir, $5 millones invertidos = $5 millones devueltos antes de que se paguen otros)
• Preferencia 2x o mayor: Retorno del doble o más de la inversión original
• Preferencia participativa: Después de la preferencia, el inversor también participa en el capital restante

La mecánica exacta se establece en el acuerdo de accionistas de la empresa y suele incluir términos específicos como niveles de antigüedad, cláusulas pari-passu (trato igualitario entre clases) y límites de participación.

Mecánica de una preferencia participativa

A continuación, se muestra un ejemplo simplificado:

La empresa sale por $100 millones. El capitalista de riesgo invirtió $10 millones con términos preferentes participativos 1x. Tras la salida:

• El VC recibe primero $10 millones (preferencia de liquidación)
• Luego comparte prorrateadamente los $90 millones restantes con los accionistas comunes

Si el VC posee el 20% del capital, recibe el 20% de $90 millones = $18 millones añadidos a los $10 millones, totalizando $28 millones. Un aumento considerable en comparación con recibir $10 millones solo o convertir a acciones comunes por $20 millones.

¿Cómo afecta la participación a los fundadores?

Si bien es excelente para la protección de los inversores frente a las pérdidas y la mejora de la rentabilidad, la participación preferente puede diluir significativamente los pagos a los fundadores. En el escenario anterior, los accionistas comunes solo reciben $72 millones de la salida de $100 millones, en lugar de los $90 millones de un modelo sin participación. Si los fundadores poseen el 50% de las acciones ordinarias, recibirían 36 millones de dólares en lugar de 45 millones.Para mitigar estos resultados desfavorables para los fundadores, muchas startups negocian topes, que limitan la rentabilidad total de la participación (por ejemplo, 3 veces la inversión original). Como alternativa, pueden proponer instrumentos preferentes o convertibles.En última instancia, las preferencias de liquidación, especialmente cuando se combinan con los derechos de participación, influyen considerablemente en la dinámica de salida y la alineación entre inversores y fundadores.

Modelización de la rentabilidad de las condiciones preferentes participativasTanto en la financiación de capital riesgo como en la de capital privado, es fundamental modelar adecuadamente la rentabilidad de los inversores bajo las condiciones preferentes participativas. Estos cálculos influyen en las decisiones sobre las hojas de condiciones, las negociaciones, la planificación de la salida y la información a los inversores. La capacidad de anticipar cómo fluye el capital, especialmente durante los eventos de salida, determina las distribuciones de rentabilidad ajustadas al riesgo.

Insumos clave para la modelización

Para construir un pronóstico preciso, se deben identificar e integrar varias variables críticas:

• Monto de la inversión y tipo de valor: Defina todas las clases de acciones y sus preferencias.
• Múltiplo de preferencia de liquidación: Las disposiciones de 1x, 2x o personalizadas configuran las garantías de rentabilidad.
• Derechos de participación: ¿Es participativo o tiene un límite?
• Porcentajes de propiedad: Escenarios de dilución en múltiples rondas.
• Supuestos de valoración de salida: Resultados del caso base, bajo y alto.
• Estructuras de capitalización: ¿Los términos son senior, pari-passu o junior? ¿A otras acciones preferentes?

Se pueden utilizar herramientas como hojas de cálculo de Excel, plataformas de tablas de capitalización (como Carta o Pulley) o software de modelado financiero para simular estas variables. Los análisis de sensibilidad en los distintos escenarios de salida ayudan a los inversores a comprender mejor el espectro de rentabilidad potencial por clase.

Ejemplo avanzado de modelado en Excel

Considere una empresa con:

• Valoración de salida de 30 millones de dólares
• Inversor A: Inversión de 5 millones de dólares, 1x de la preferencia participativa, 20 % de participación
• Sin límites

En este caso:

1. El inversor A recibe primero 5 millones de dólares (preferencia de liquidación)
2. Luego recibe el 20 % de los 25 millones de dólares restantes = 5 millones de dólares
3. Rendimiento total = 10 millones de dólares, o 2x de la rentabilidad

Ahora supongamos un límite de 2x:

1. Misma liquidación de 5 millones de dólares Preferencia
2. Participación restante permitida = solo hasta $5 millones adicionales (limita la rentabilidad total a $10 millones)
3. Cualquier beneficio adicional se pierde

Dichos modelos deben contemplar rondas de financiación iterativas, tramos y conversiones de deuda convertible para reflejar fielmente las distribuciones potenciales.

Impactos de la participación en la planificación de salida

Los derechos de participación pueden influir en las estrategias de salida. Los fundadores pueden retrasar las salidas para aumentar las valoraciones (reduciendo la diferencia entre las clases de acciones) o renegociar las condiciones antes de la adquisición. Mientras tanto, los inversores podrían preferir salidas más rápidas y de valor moderado si las condiciones de participación son especialmente lucrativas.

Modelar con precisión las preferencias de participación permite a las partes interesadas:

• Coordinar las expectativas entre fundadores, inversores y compradores.
• Evaluar las compensaciones entre la fortaleza de la preferencia por dilución y liquidación.
• Estructurar incentivos de rendimiento o trinquetes vinculados a los múltiplos de salida.
• Evaluar las recuperaciones a la baja en escenarios más conservadores.

  Al visualizar las cascadas de retorno de capital en múltiples escenarios, la modelización financiera sofisticada facilita la toma de decisiones estratégicas y la comunicación transparente con las partes interesadas a lo largo del ciclo de vida de una empresa.