HOJAS DE CONDICIONES DE LA RONDA DESCENDENTE: DILUCIÓN, PREFERENCIAS Y CAMBIOS DE CONTROL

¿Qué es una ronda de financiación a la baja y cuándo ocurre?Una ronda de financiación a la baja ocurre cuando una empresa privada capta capital con una valoración inferior a la de su ronda anterior. Estas rondas suelen ocurrir cuando las condiciones del mercado cambian, la empresa presenta un rendimiento inferior al esperado o la confianza de los inversores se vuelve cautelosa. Los fundadores suelen encontrarse con rondas de financiación a la baja durante dificultades financieras, incumplimiento de objetivos o recesiones macroeconómicas, como restricciones crediticias y desaceleraciones del mercado.Por ejemplo, si una startup previamente captó capital con una valoración post-financiamiento de 100 millones de dólares y ahora atrae inversión con una valoración pre-financiamiento de 70 millones de dólares, se ve sujeta a una ronda de financiación a la baja. La consecuencia más directa es la dilución, especialmente dolorosa para los fundadores y los primeros inversores. Las rondas de financiación a la baja indican una pérdida de confianza y con frecuencia conllevan condiciones punitivas que favorecen a los inversores entrantes.

Causas que conducen a una ronda de financiación a la baja

• Rendimiento inferior: Objetivos de ingresos incumplidos, menor crecimiento de usuarios o retrasos en el lanzamiento de productos.
• Tendencias macroeconómicas: Contracción del mercado o shocks externos que afectan la confianza o la liquidez de los inversores.
• Pivote estratégico: Cambios en los modelos de negocio que reflejan una reducción del potencial de ingresos o un mayor riesgo.
• Sobrevaloración en rondas anteriores: Las valoraciones infladas generaron expectativas poco realistas que ahora requieren corrección.

Independientemente de la causa, una ronda de financiación a la baja tiende a reajustar las expectativas de los interesados, a menudo con implicaciones legales y económicas vinculadas a los términos del acuerdo recién estructurado.

Comprensión de las cláusulas de dilución y antidilución

Uno de los resultados más polémicos de una ronda de financiación a la baja es la dilución de los accionistas. La dilución se refiere a la reducción del porcentaje de propiedad de los accionistas existentes a medida que se emiten más acciones en la nueva ronda a una valoración reducida. Para los fundadores, los primeros empleados y los inversores semilla, esto puede afectar significativamente su control, su potencial económico y su compromiso psicológico con la empresa.

Para mitigar estas pérdidas, muchos inversores iniciales incorporan cláusulas en sus hojas de condiciones, conocidas como ajustes antidilución. Estos mecanismos compensan a los accionistas existentes proporcionándoles acciones adicionales en caso de una ronda de financiación a la baja. Las dos cláusulas antidilución más comunes son:

Antidilución media ponderada

Esta fórmula ajusta el precio al que los inversores anteriores adquirieron sus acciones para reflejar la emisión de nuevas acciones a un precio inferior. El método de media ponderada considera tanto el precio más bajo como el número de acciones emitidas en la nueva ronda, lo que resulta en una compensación parcial. Existen dos modalidades:

• Base amplia: Incluye todas las acciones con una base totalmente diluida (acciones de fundador, opciones, warrants).
• Base estrecha: Considera únicamente las acciones preferentes en circulación, excluyendo opciones y warrants.

La media ponderada de base amplia se considera más favorable para los fundadores.

Antidilución de trinquete completo

El método de trinquete completo ajusta el precio de las acciones preferentes anteriores para que coincida con la nueva valoración más baja, independientemente del importe recaudado. Esto es más punitivo para los accionistas comunes y puede causar una importante dilución para los fundadores y empleados.

Efectos generales de la dilución

Además de la pérdida de propiedad, la dilución puede generar discordia interna y afectar la moral. Las opciones sobre acciones de los empleados pueden perder valor ("opciones subvaluadas"), lo que dificulta la retención y la motivación. Además, los proveedores, socios y clientes que han invertido tiempo o capital podrían interpretar la dilución como una señal negativa del mercado.

Por lo tanto, las empresas deben encontrar el equilibrio entre la captación de capital en tiempos difíciles y la preservación de la confianza de las partes interesadas mediante una comunicación transparente y una negociación rigurosa.

Consecuencias para las Preferencias de Liquidación y la GobernanzaLa financiación en rondas de financiación a la baja suele conllevar cambios significativos en la estructura de capital y la gobernanza de una empresa. Los nuevos inversores suelen negociar condiciones de protección para asegurar sus intereses, entre las que destacan las preferencias de liquidación mejoradas y los mecanismos de control estructural. Estos elementos alteran la autoridad para la toma de decisiones y afectan a los pagos de salida.Preferencias de LiquidaciónLas preferencias de liquidación determinan cómo se distribuyen entre los accionistas los ingresos de una venta, una oferta pública inicial o una disolución. En una ronda de financiación a la baja, los nuevos inversores suelen solicitar preferencias de liquidación preferentes sobre los inversores anteriores y los accionistas comunes. Estos pueden incluir:

• Participando en las rondas preferentes de 1x o 2x: Los nuevos inversores reciben de 1 a 2 veces su inversión original antes de que los accionistas comunes reciban los beneficios, además de participar en el remanente de beneficios.
• Acumulación: Estructura jerárquica, con los nuevos inversores al frente de la cola de pagos.
• Dividendos acumulativos: Rendimientos acumulados que se adeudan a los accionistas preferentes antes de que se paguen los demás.

Estas condiciones pueden limitar drásticamente la recuperación de los accionistas comunes en un evento de liquidez y desincentivar a los primeros interesados.

Cambios de control en el consejo de administración

Las rondas de financiación a la baja suelen alterar la composición y la dinámica de votación de los consejos de administración de las empresas. Los nuevos inversores pueden requerir puestos en el consejo, derecho de voto mayoritario en decisiones clave o poder de veto en acciones corporativas significativas. Estos pueden incluir decisiones sobre la futura recaudación de fondos, adquisiciones, cambios en el modelo de negocio o la sustitución de la gerencia.

Estos cambios en la gobernanza reducen la autonomía de los fundadores y los primeros inversores, reposicionándolos como participantes minoritarios en la planificación estratégica. Esto puede llevar a:

• Sustitución de fundadores: El nuevo control mayoritario puede conllevar cambios en la alta dirección o en la junta directiva.
• Dirección impulsada por los inversores: La estrategia puede estar más alineada con los plazos de los inversores que con la visión a largo plazo.
• Flexibilidad reducida: Cualquier cambio importante puede requerir una amplia aprobación de los inversores.

Protección de fundadores y equipos

No todo está perdido para los primeros interesados. Negociar cláusulas de protección, como cláusulas de pago por participación (que exigen que los inversores existentes participen en la nueva ronda o sufran penalizaciones por conversión) y exenciones de participación (que reservan los ingresos para el personal clave), puede salvaguardar las funciones y la rentabilidad de los miembros clave del equipo. En última instancia, una ronda a la baja indica expectativas recalibradas y un mayor riesgo, pero con una estructuración legal prudente y un diálogo transparente, las empresas pueden emerger recapitalizadas y recalibradas para el crecimiento futuro.